解析超流动性协定 Hyperliquid 的结构和生态系统
1.简介
永续期货交易所（DecentralizedPerpetualFuturesExchange）是一个让用户可以在区块链上针对特定资产建立槓杆仓位DeFi协议。
自2022年11月，全球第二大中心化交易所FTX倒闭之后，由于市场对中心化交易所的不信任，去中心化交易所在市场参与者的关注下稳步发展。
根据其价格发现机制，现有的PerpDEX大致可分为三种模式：
Oracle模式：一种基于外部价格资料运作的模式，没有自己的价格发现机制。优点在由于依赖外部预言机，协议的流动性规模对交易者（Taker）的交易影响极小，但流动性提供者（Maker）会面临单点风险和来自预言机的攻击，而且缺乏自身的价格发现机制限制了其发展（如
Orderbook模式：利用传统资本市场买卖系统的模式。虽然交易者可以指定所需的买入/卖出价格，使得Maker风险相对较低，但由于区块链区块时间的限制，对于需要快速买卖的做事商存在限制（例如
AMM模型：一个利用CPMM(ConstantProductMarketMakers)的模型，也是Uniswap的价格发现机制。根据所提供的流动性，按照特定公式（如X*Y=K）来决定价格，虽然不需要提交或修改Orderbook就可以轻松处理资产供需，但所有交易都会涉及到一定的Slippage（如
有关PerpDEX价格发现机制的详细资讯，请参阅「
1.1.OrderbookPerpDEX的发展和限制
在PerpetualDEX的早期发展阶段，Oracle和AMM模型被市场广泛採用，因为它们更容易确保交易所需的流动性，因为基于Orderbook的做市商发现，由于区块链的缓慢处理速度和高昂的费用，很难有效地运作。然而，这些模式大多面临零和游戏，争夺有限的流动性，同时只针对现有的加密货币市场参与者。因此，开发基于Orderbook的PerpDEX的讨论和努力一直以来都存在着，以便为传统金融交易商提供熟悉的交易环境，并根据其流动性实现更大规模的增长。
最近，随着Layer2和Appchains等区块链基础设施的发展，以及接收链下订单的交易方法的引入，OrderbookPerpDEX的交易环境得到了显着改善。此外，OrderbookPerpDEX和相关基础设施的发展仍在继续，如有以下协定：
儘管有这些发展，OrderbookPerpDEX除了在协议中让用户能够简单地「存入」资金和创建「头寸」之外，与中心化交易所没有其他区别。这使得它们无法避免与中心化交易所的竞争，而由于以下两个因素，PerpDEX在竞争中处于劣势：
在链下处理订单、并在链上记录结果的OrderbookPerpDEX在透明度方面难以获得用户的信任。
完全在链上运行的OrderbookPerpDEX在用户每次提交交易时都需要签名和支付GasFee，与中心化交易所相比，交易体验相当不方便。
因此，目前的OrderbookPerpDEX需要既能优化基于Orderbook的交易，又能建立自己的生态系统以创造网路效应的基础设施。在这样的背景下，Hyperliquid以成为完全透明且人性化的「On-chainBinance」为愿景而诞生。
2.Hyperliquid，超流动性协定
Hyperliquid是针对Orderbook交易进行优化的高效能Layer1，每秒可处理200万笔交易，于2023年6月以团队自有资本推出，没有外部投资资本。
Hyperliquid的核心是Orderbook形式的原生PerpDEX，从Orderbook到交易执行的所有程序都记录在链上。HyperliquidDEX在链上记录所有用户活动的同时，还提供了如通过电子邮件创建交易帐户、提交交易不需要独立签名或GasFee等的便利的功能，提供与中心化交易所相似的用户体验。
凭藉这些与众不同的特色，Hyperliquid自推出以来稳健成长，截至2024年12月11日已实现21.4亿美元的资金淨流入，月交易量达770亿美元，截至11月未平仓金额达33.7亿美元，约为Jupiter未平仓金额的4倍，交易量排名第二，在OrderbookPerpDEX中遥遥领先。
让我们更详细的探讨Hyperliquid的组成与运作机制。
2.1.Hyperliquid网路
Hyperliquid在推出之初，考虑到与Cosmos生态系统的互通性以及部署的便利性，採用了Cosmos的共识演算法Tendermint来取代HyperBFT。然而，Tendermint共识演算法显示出扩充性的限制，每秒只能处理约20,000个指令。为此，Hyperliquid团队于2024年5月开发并推出HyperBFT，是他们专门用于快速、大量交易处理的共识机制。
HyperBFT是专为Hyperliquid进一步优化Hotstuff共识演算法的模型，而Hotstuff共识演算法是Tendermint共识演算法更有效率的改良版。虽然单单HyperBFT理论上每秒可处理200万笔交易，但在实际作业环境中，由于结合了HyperVM(以Rust语言为基础的执行层)，因此可处理高达20万笔交易，且延迟时间仅次于秒。这只是中心化交易所Binance的TPS的八分之一，但却比另一个基于自身网路执行链上Orderbook协议的Injective高出约8倍。
因此，Hyperliquid是围绕「交易效率」而设计和建立的，其优势在于用户提交的所有订单都会被记录下来，并在链上快速处理，而无需GasFee。然而，在没有提供奖励给验证者的情况下，团队目前操作所有四个节点，以确保快速的订单处理环境，引起外界对去中心化的质疑。
意识到这一点，Hyperliquid团队正在测试无信任节点操作，以在测试网路上实现验证者的去中心化，同时也在测试如何让用户即使不直接操作节点，也能透过质押$HYPE（Hyperliquid的代币）参与网路验证。为了在确保去中心化的同时维持高效率的网路状态，Hyperliquid引进了一套机制，将无法维持一定效能水准的节点转换为「Jailing」状态，限制其提出新区块和参与投票。
此外，Hyperliquid团队还计画推出HyperEVM，与现有的执行层HyperVM搭配使用。预期这将可让以EVM为基础的应用程式加入Hyperliquid生态系统并桥接ERC-20代币，以便扩展生态系统。
2.1.1.HyperliquidBridge
用户可以通过HyperliquidBridge存入和锁定稳定币，由Hyperliquid的验证器保证安全，并在Hyperliquid上的个人帐户中获得相同数量的资产，以使用该网络和PerpDEX。
目前，Hyperliquid只支援在Arbitrum网路上桥接USDC。最近，随着Hyperliquid原生代币$HYPE推出后，市场对Hyperliquid的兴趣增加，而存入资产的用户显着增加，也可以观察到Arbitrum网络的淨流入量与其他网络相比明显较高。
目前，Arbitrum网络上的提现收取1美元的手续费，用于支付GasFee，Hyperliquid计划未来支持USDC以外在其他网络的各类稳定币。特别是在HyperEVM推出后，很可能会与Circle的CCTP（Cross-ChainTransferProtocol，跨链传输协定）整合，可望确保稳定币传输与其他网路的完美互通性。
2.2.HyperliquidDEX
如前文所述，HyperliquidDEX在Hyperliquid网络上运作，交易处理速度快，无需签名和费用，提供与中心化交易所几乎相同的用户体验，并支援超过100种不同代币对的槓杆交易环境。
HyperliquidDEX提供以下四种订单：
市场订单：以当前市场价格立即执行交易。
限价订单：以指定的期望价格执行交易。
刻度订单：在设定的价格范围内建立并执行多个限价订单。
TWAP：在固定的时间间隔内将一个订单分成多个订单执行交易。
Hyperliquid在主网推出后的前三个月实施免费交易政策，以争取初期使用者，之后将推出收费政策，向Taker收取0.25%的费用，并向Maker提供0.2%的回扣。然而，从2024年3月起，他们改用以每个钱包14天交易量为基础的分级收费机制，并重组为只有符合特定交易量门槛的做市商才能获得回扣的制度。
Hyperliquid中产生的费用收入并非由团队收取，而是分发给将流动资金存入HLPVault（Hyperliquid流动资金提供者储存库）的使用者，以及援助基金，这部分将在下文详细介绍。
2.2.1.MarkPrice机制
由于Hyperliquid是以Orderbook为基础，用户的买入/卖出价格基本上是由Orderbook的流动性所决定。然而，当Orderbook的流动性不足时，就会出现与其他市场的价格差距，这可能导致小规模的流动性攻击也有办法触发清算、TP(TakeProfit)和SL(StopLoss)事件。
此外，由于无到期日的永久期货交易的性质，为了控制价格与现货价格的偏差，持仓者必须在每个特定时间段（Hyperliquid的为一小时）向反持仓者支付一定金额作为资金率。因此，Hyperliquid会根据外部交易所的价格资料计算MarkPrice，用于平仓、TP/SL和资金率的计算。Hyperliquid计算MarkPrice的标准如下：
Binance:27.27
OKX:18.18
Bybit:18.18%
Kraken:9.09%
Kucoin:9.09
GateIO:9.09
MEXC:9.09
2.2.2.衍生品和现货交易
除了特定代币的期货交易，HyperliquidDEX还提供以下类型的工具交易：
指数永久合约：提供各种区块链生态系统指数的永续期货交易，例如追踪特定蓝筹NFT集合平均底价的指数(NFTI-USD)，以及追踪区块链社交平台FriendTech前20大影响者帐户中的中间8个帐户平均Key价格的指数(FRIEND-USD)。
Hyperps：支持尚未推出市场的代币预先交易的产品，使用前一天每分钟的8小时指数的加权移动平均线(EWMA)来确定价格，而不是依赖于具体价格。
现货：在Hyperliquid网路上发行的原生代币。
其中，Hyperliquid最近一直为建立和扩大自己的生态系统在投入大量精力，以原生代币及其现货交易为中心，Hyperliquid的原生代币将通过HIP（HyperliquidImprovementProposals）持续发展。
HIP-1：Hyperliquid原生代币发行标准提案，包括代币标准格式和以31小时为週期的DutchAuction拍卖系统，以抑制代币的无序发行。该提案也包括SpotDust功能，每天一次自动将用户钱包中持有的价值低于1美元的代币向Orderbook提交卖出订单。
HIP-2：为已发行的原生代币自动提供流动性的解决方案提案。此解决方案每3秒按当前价格的±0.3%向Orderbook提交买/卖订单，代币发行者必须选择是否执行流动性提供解决方案，并在发行代币时存入所需的流动性。
截至2024年12月4日，包括主网代币$HYPE在内，共有53种代用币透过HIP标准在HyperliquidDEX进行交易。在$HYPE推出后，现货交易量大幅增加，每日交易量达到6.28亿美元，而随着发行代币数量的增加，以及更多可以利用这些代币的dApp出现，Hyperliquid的现货交易量预计将会进一步增长。目前，Hyperliquid的每日现货交易量维持在3.33亿美元，在$HYPE发行后略有减少。
此外，随着外部流动资金流入Hyperliquid生态系统，以及$HYPE发行后现货交易变得更加活跃，透过HIP-1推出的代币拍卖的中标价也呈现上升趋势。
2.2.3.HLP和用户储存库
在现有的Orderbook交易所中，流动性提供者必须持续监控，并根据情况提交和修改买/卖指令，这也代表必须依赖少数的专业做市商来提供流通量，导致这些做市商垄断了流动性提供所产生的利润。
相比之下，Hyperliquid提供了一个功能，用户只需将资产存入HLPVault(HyperliquidLiquidityProviderVault)，就可以参与做市并赚取利润，而HLPVault会直接由团队执行向HyperliquidOrderbook提供流动性。如前所述，Hyperliquid的大部分收入分配给将流动性存入HLP的用户。
HLP金库由三个策略组成：策略A、策略B和清盘人策略。清盘人策略的工作原理是当清盘目标的维持保证金低于2/3时接管头寸，而其他两种策略的具体运作机制为防止暴露操作细节而未公开。但是，由于每个策略的提交订单历史和馀额状态都记录在Hyperliquid网络上，因此可以通过
截至2024年12月4日，存入HLP金库的资产总规模为1.68亿美元，累计获利4,300万美元，11月份记录的年利率约为20%。
此外，Hyperliquid提供HLP以外的用户金库功能，允许任何人建立金库，执行类似HLP的交易策略，并且也接受使用者存款进行操作。保管库经营者可从营运所产生的利润中收取10%作为费用，并必须将其自身在保管库中的资产比率维持在5%或更高，以维持与存款人的利益一致。
2.3.$HYPE
自2022年11月封闭测试推出日起，至2024年9月止，Hyperliquid依据下列标准分配Hyperliquid点数给使用者：
封闭测试&第一季(2022.1~2024.4)：根据Perp交易量分发点数。
第二季(2024.6~2024.10)：根据生态系统（如Layer1和现货交易）的参与度分发点数。
追溯2024年5月、10月及11月的交易分发点数。
第二季结束后，2024年10月15日，Hyperliquid成立基金会，同时宣佈发行与空投网路代币$HYPE，并于11月29日，将相当于总供应量约31%与初始流通量83%的$HYPE代币分发给挖到Hyperliquid点数的用户。
基金会公布的$HYPE的效用如下：
透过未来推出的$HYPE质押（目前正在测试网路上测试），作为HyperBFT的安全预算。
在即将推出的HyperEVM上作为网路费用代币使用。
将总供应量的约40%用于未来的社区奖励和生态系统补助。
代币空投后，$HYPE在Hyperliquid的HYPE/USDC现货交易对上挂牌，起始价格为2美元。上市后的前7天，价格上涨了约7倍，并在修正阶段也多少维持上升走势。
推动$HYPE上涨的因素包括：1)建立了一个坚实的社群，让社群分享以团队为中心建立的Hyperliquid交易所的议程；2)在没有外部资金的情况下，没有机构投资者可以进行大规模的抛售；3)使用Hyperliquid援助基金钱包中累积的费用持续进行$HYPE回购。
3.Hyperliquid生态系统
大多数以Orderbook为基础的PerpDEX不是缺乏自己的网路，就是其架构也只专注于「交易」功能，因此无法形成从属的生态系统，与PerpDEX产生协同效应。相比之下，Hyperliquid作为Layer1网路，并不进限于PerpDEX，而是把其愿景摆在建立一个庞大的生态系统，结合现有的链上用户与中心化交易所用户，透过上架各种dApp、透过HIP发行的原生代币、以及HyperEVM的引进，创造出PerpDEX无法达到的网路效应。
3.1.$PURR
$PURR是Hyperliquid的第一个原生代币和迷因币，于2024年4月16日随着HIP-1的推出而发行。
发行时，总流通量的50%按比例分发给Hyperliquid用户的Hyperliquid点数，剩馀的50%原本打算根据HIP-2用于向PURR/USDC现货对提供流动性，但由于在测试期间收到社群的反馈，认为已经提供过多的流动性，团队决定烧掉80%的流动性供应分配。此外，由于引入了使用部分交易费用的烧毁机制，因此持续进行烧毁，迄今为止共烧毁了4.018亿美元的PURR，其中包括最初的烧毁金额。
$PURR发行后，由于其他原生代币掀起一股提供空投给$PURR持有者的风潮，加上Hyperliquid点数分派给$PURR持有者的传言不绝于耳，因此$PURR的价格自发行起，三天内录得约166%的成长。最近，随着$HYPE推出消息的同时，外部流动资金聚集在Hyperliquid，$PURR也有了显着的涨幅，市值维持在$HYPE之后，达到1.76亿美元，位居第二。
3.2.HypurrFun($HFUN)
HypurrFun是一个Telegram机器人，帮助用户通过Telegram在Hyperliquid上进行交易，最近还推出和运营了HypurrPump，一个迷因币发行平台。
用户可以透过Telegram机器人轻松地在Hyperliquid上建立和平仓，在HypurrPump上参与迷因币的融资，在HypurrPump上获得超过10万美元融资的迷因币专案可以参与Hyperliquid的股票拍卖，根据融资的情况发行自己的迷因币。
该项目的核心是$HFUN，是继$PURR之后在Hyperliquid上发行的第二个原生代币，其结构是利用通过HypurrFun和HypurrPump产生的平台收入来烧$HFUN。
3.3.HyperLend
HyperLend是专为Hyperliquid生态系统设计的借贷协定，预计与HyperEVM一起推出，目前仅在HyperEVM测试网路上运作。
HyperLend正在准备的功能包括：
槓杆收益耕作：提供使用$stHYPE的槓杆收益率耕作头寸，$stHYPE是
HLP抵押品贷款：使用存入HLP的资金作为抵押品提供贷款服务。
VaultShare代币发行：发行可担保存放于金库的资金的代币，并为这些代币提供抵押贷款。
跨链一键贷款：各种Layer2网路资产的桥樑功能，并採用这些资产作为HyperLend抵押品。
HyperLend提供这些功能，可将Hyperliquid上各种锁定的流动性代币化，并以此作为抵押品提供贷款服务，可望在推出后使Hyperliquid生态系统内的收益耕作路径多样化，并提高流动性。
此外，Hyperliquid生态系统还包括正在进行或准备从其他网路加入的各种协定，例如
4.结论
当其他的PerpDEX在纠结如何同时满足用户的交易体验和流动性问题时，Hyperliquid实现了快速且基于Orderbook的链上PerDEX，不但不需要用户签名也不需要GasFee，保持了良好的用户体验。此外，以$HYPE的推出为转捩点，Hyperliquid已受到市场的高度关注，并显示出在其他PerpDEX中前所未有的快速成长。
尤其通过HIP-1引入的现货代用币发行机制作为代币发行的平台，类似于Solana上的Pump.fun、Base上的Clanker以及VirtualProtocol，都大大促进了近期网路使用率的增加。Hyperliquid的目标是成为一个以团队为中心的社群。
此外，Hyperliquid通过整合其他协议，在现货与期货交易功能之外，目标成为一个Layer1协议，以形成一个生态系统。藉此，Hyperliquid已建立自己的领导地位，并获得期望，能将现有区块链专案难以吸引的中心化交易所用户带入链上环境，让他们与现有的链上用户合併。
正如我们在
这个估值评估也可以应用在Layer1项目之间，简单比较如下（估值以DeFiLlama为基础）：
Hyperliquid($HYPE)
FDV:$13.85B/TVL:$2.45B
FDV/TVL:5.66
Sui($SUI)
FDV:$37B/TVL:$2.74B
FDV/TVL:13.5
Aptos($APT)
FDV:$13.1B/TVL:$2.48B
FDV/TVL:5.28
Avalanche($AVAX)
FDV:$31.8B/TVL:$2.57B
FDV/TVL:12.37
如这些比较所示，Hyperliquid与具有类似TVL指标的Layer1相比，似乎处于被低估的范围。考虑到这一点，我们相信透过HyperEVM的推出和Layer1生态系统的扩展，Hyperliquid的价值有可能获得更高的评价。
然而，Hyperliquid要实现他们的愿景并提升项目价值，必须成功的推出$HYPE质押以及实现验证器的去中心化，并在保持现有网路性能的同时引入HyperEVM，随后形成一个以社区为中心的有机生态系统。因此，我们应该密切注意该协议的后续的发展，以评估他们是否能证明所提出的愿景。